简评

　　1、拨备稀释利润，净利润增速低于预期，但非息增速依旧强势：

　　2015年实现营业收入2014.62亿元，同比增21.46%，实现归属于本行股东的净利润576.51亿元，同比仅增3.11%，略低预期，拨备稀释利润，但收入增长依然抢眼；四季度单季营收452亿元，环比下降15%，主要是非息收入放缓，单季净利润91.5亿元，环比下降41%，四季度拨备计提加大。虽如此，非息收入(主要动力：财富管理相关的受托和代理业务)同比增长33.03%，较前三季度40.91%增速有所放缓，或与资本市场波动相关，也受到四季度季节性影响，但增速和占比(占收入比32.13%)上来看，收入结构傲视同业，2016年非息收入将成为各银行收入扩张必争之地，招行具在收入结构上具有显著优势。

　　2、规模稳步扩张，零售实现半壁江山：

　　2015年四季度末资产总额54784亿元，同比增15.78%，环比增长4.9%，与其他家已公布业绩快报的银行增速基本一致，实现稳步扩张。其中，贷款总额28242亿元，同比增速12.35%，环比增速达15%，加快投放速度。

　　此外预计零售优势逐步扩大，个人贷款占比三季末已达45.37%，税前利润贡献达47.67%，招行于8月表示上调个贷计划300亿元，四季度仍将结合市场情况进一步加大倾斜力度，预计零售已近半壁江山：一体两翼战略下，对公和同业业务加强对零售支持；核心资源对接互联网，首家网上转账全免手续费等，巩固零售优势。

　　3、资产质量总体可控，核销和拨备力度加大：截至2015年12月末，不良贷款率1.68%，同比上升55bps,不良贷款余额为474.48亿元，不良增加主要与公司、小微贷款质量恶化有关，行业分布预计仍集中在小微、制造业和批发零售等领域。四季度单季不良净生成40.51亿元，前三季度净生成约154亿，净生成率环比有所下降，预计招行同之前数家已公布业绩快报的银行类似，在四季度大幅加大拨备和核销力度，资产减值损失预计环比增加近30%，单季接近200亿。我们认为：招行资产指质量风险可控，因为：(1)招行不良确认标准严格，逾期90天以上纳入不良；(2)且零售优势显著；(3)资产质量相关政策较稳健。

　　4、转型领头羊，打造交易银行部：2015年1月，招行撤并总行现金管理部和贸易金融部，新设交易银行部，定位为包括现金管理、对公支付结算、贸易融资、供应链金融、跨境金融和互联网金融的公司金融产品部门。业内首推交先发优势：(1)“垂直架构”搭建。(2)建立“产业互联网”雏形。发展轻型银行战略，弥补对公业务短板：一是提高客户黏性。二是拓宽对公负债来源。三是适应国际化布局。

　　5、投资建议：维持招行买入评级，(1)资产质量稳健，营收和拨备前利润增速可观，兼具稳健和成长性；(2)重归零售叠加制度红利，估值溢价抬升。2016年建议关注：(1)互联网金融战略的进一步完善以及与业内相关企业的合作，如与中移动征信合资公司的进展；(2)员工持股计划的进展等。预计2016年招行净利润同比增速约5%，16年EPS分别为2.35元，16年PE/PB为6.39和0.98,目标价20元。